Эксперт № 43 (2014) - Эксперт Эксперт

Издержки схоластики

section class="box-today"

Сюжеты

Финансы:

Рубль фундаментально перепродан

Минфин спасает рубль

/section section class="tags"

Теги

Редакционная статья

Финансы

/section

Несмотря на череду рекордов рублевой стоимости доллара, развернувшаяся на валютном рынке «движуха» пока развивается в формате технической коррекции, а не «большой» девальвации. Обывательские наблюдения за обменным курсом всегда склонны к близорукости, бесстрастный же анализ говорит о том, что с поправкой на инфляцию доллар сегодня стоит столько же, сколько осенью 2008-го, накануне кризисной девальвации. И пока не просматривается достаточных фундаментальных причин, обрекающих нас на новую переоценку национальной валюты схожих масштабов. Да, неприятно и уже долго, с лета, дешевеет нефть, да, из-за санкций затруднено рефинансирование внешнего долга компаний и банков, но зато уменьшился импорт. В результате сальдо текущего счета платежного баланса достигло 4% ВВП и продолжает расти. Нужно сильно постараться, чтобы с таким сальдо чистого притока валюты в страну учинить девальвацию.

figure class="banner-right"

var rnd = Math.floor((Math.random() * 2) + 1); if (rnd == 1) { (adsbygoogle = window.adsbygoogle []).push({}); document.getElementById("google_ads").style.display="block"; } else { }

figcaption class="cutline" Реклама /figcaption /figure

Впрочем, Банк России старается. С упорством, достойным лучшего применения, он все меньше и меньше вмешивается в работу валютного рынка. Почему ЦБ так делает, допуская избыточную волатильность курса, когда она менее всего приемлема на фоне затормозившей экономики и оставления банковской системы страны крупными вкладчиками, объяснить с позиции здравого смысла затруднительно. По меткому выражению профессора Якова Миркина, наш валютный рынок напоминает самолет, попавший в зону турбулентности, пассажирам которого становится совсем не по себе из-за того, что творится в кабине пилотов.

На все возражения о неадекватности такой политики ЦБ дает настолько же жесткий, насколько и схоластичный ответ: принятая нами на вооружение политика инфляционного таргетирования не подразумевает управления курсом, мы занимаемся только инфляцией и инфляционными ожиданиями. Однако при всем том регулятор вряд ли станет спорить с тем, что любая мало-мальски заметная коррекция курса с коротким, в один-два месяца, лагом неминуемо переносится на цены. И тут уж у ЦБ развязаны руки — подъем ли в экономике, о котором уже стали подзабывать, или стагнация пополам с рецессией, как сегодня, — назначаем химиотерапию: повышаем ключевую ставку. Насколько это лекарство гасит, а насколько консервирует инфляционные ожидания, можно спорить и проводить десятки научных исследований, но вот что такие «инъекции» угнетают экономическую активность, делая еще менее доступным рыночный кредит, сомневаться не приходится.

Да и с доктриной инфляционного таргетирования неплохо бы разобраться детальнее. На наш взгляд, взятый на вооружение Банком России долгосрочный целевой ориентир по инфляции 4% годовых неадекватен нынешним реалиям российской экономики. В высокомонополизированной экономике инфляция 4% достижима только ценой подавления экономического роста. Более или менее реалистично ставить цель как минимум 6% годовых, притом что наиболее вероятный коридор роста индекса потребительских цен в ближайшие два-три года составит 8–10% годовых. Возможно, мы вообще поторопились, некритически заимствуя модную политику таргетирования инфляции у ведущих центробанков мира.

Требуется продуманное расширение мандата Банка России, явное включение в зону его ответственности не только ценовой стабильности, но и задач поддержания экономического роста. Речь идет не о формальном принятии поправок в закон «О Банке России», а о кардинальном изменении политики, идеологии, стратегии и операционных процедур ЦБ.

Пока же деструктивный статус-кво в политике ЦБ не разрушен, остается уповать на внедрение новых механизмов финансирования долгосрочных капиталоемких проектов в реальном секторе экономики по ставкам ниже рыночных. Речь идет о двух институтах, предложенных правительством, — Фонде развития промышленности и механизме проектного финансирования Минэкономразвития.

Рубль фундаментально перепродан Александр Ивантер

Но это не оградит его от новых раундов обесценения в случае дальнейшего падения цен на нефть. При этом рост ставок ЦБ нам практически обеспечен: это единственный способ, которым регулятор рассчитывает подавить разбуженные уже случившейся корректировкой курса инфляционные ожидания

section class="box-today"

Сюжеты

Финансы:

Издержки схоластики

Минфин спасает рубль

/section section class="tags"

Теги

Тема недели

Финансы

Курсы валют

Экономика

/section

Первая половина октября выдалась для рубля неудачной. Пропуская каждый торговый день серии тяжелых ударов, он не единожды беспомощно вис на канатах, и лишь настойчивое вмешательство рефери, то бишь Центробанка, выложившего из своих резервов в поддержку рубля за первую половину месяца 9,3 млрд долларов, позволяло продолжать бой (см. график 1).

За минувшую неделю курсы и доллара, и евро к рублю не раз обновляли исторические максимумы, отчего сами эти рекорды в глазах широкой публики стали слегка девальвироваться. Когда доллар пробил отметку 40, это еще шокировало (магия круглой цифры?), когда через день пала высота 41, никто уже не удивлялся.

figure class="banner-right"

var rnd = Math.floor((Math.random() * 2) + 1); if (rnd == 1) { (adsbygoogle = window.adsbygoogle []).push({}); document.getElementById("google_ads").style.display="block"; } else { }

figcaption class="cutline" Реклама /figcaption /figure

Да и чему удивляться? Если российская экспортная смесь нефти Urals еще в июне стоила 115 долларов за баррель, а на прошлой неделе нырнула под 83, это означает, что 27% валютной выручки от вывоза нашего главного экспортного товара испарились всего за три с небольшим месяца (в деньгах это 47 млрд долларов, если исходить из объемов и цен российского нефтяного экспорта в 2013 году). «Уязвимость России к динамике цен на нефть за последние шесть лет выросла: доля углеводородов в структуре экспорта не снизилась, уровень бездефицитности текущего счета платежного баланса по цене на нефть вырос с 34 долларов за баррель в 2007-м до 80 долларов сегодня, уровень бездефицитности бюджета — с 62 долларов за баррель до 100 долларов за баррель соответственно. Снижение цены на нефть на 10 долларов за баррель “стоит” курсу 1,5–2,0 рубля за доллар», — считает Дмитрий Долгин , старший аналитик Центра макроэкономического анализа Альфа-банка.

Одновременно увеличился отток валюты за рубеж после вступления в силу в конце июля секторальных санкций США и ЕС. Закрытие западных рынков капитала для крупнейших российских заемщиков значительно затруднило рефинансирование их внешних долгов, по крайней мере той их части, которая не являлась формой внутрикорпоративного кредитования из прибыли, выведенной в зарубежные материнские холдинги. До конца 2014 года российским банкам предстоит погасить около 20 млрд долларов, а в следующем году — около 30 млрд. По оценке ЦМАКП, около 60% этих выплат приходится на госбанки, попавшие под санкции. Можно предположить, что последние в худшем случае смогут рефинансировать на внешних рынках только треть своих обязательств, а частные банки — две трети (хотя прямой запрет на их финансирование в пакете санкций не содержится, многие потенциальные кредиторы предпочтут перестраховаться и «не связываться с русскими»). В этом случае за счет неполного рефинансирования внешнего банковского долга отток капитала, согласно оценке ЦМАКП, увеличится на 10 млрд долларов в текущем году и примерно на 15 млрд — в 2015-м. Часть средств на погашение внешнего долга будет изыскана банками за счет сокращения своих иностранных активов, тем не менее суммарный дополнительный нетто-отток капитала только по линии банков из-за влияния санкций до конца будущего года может быть оценен в 16 млрд долларов.

Магический СТО

Однако сегодняшний валютный паззл не столь прост, как может показаться на первый взгляд. Снижение предложения на внутреннем валютном рынке по линии сокращения экспортной выручки и увеличения платежей по обслуживанию внешнего долга — лишь одна сторона дела. Другая же состоит в том, что уже четыре квартала кряду чувствительно сокращается импорт — под влиянием торможения общей экономической активности и уже случившихся раундов девальвации рубля в мае–июне прошлого и феврале–марте нынешнего года. Сжатие импорта означает сокращение транзакционного спроса на валюту (ах, если бы не было еще тезаврационного и спекулятивного спроса на зеленые и фиолетовые бумажки, но эти составляющие как раз растут), в результате чего сальдо счета текущих операций (СТО) платежного баланса растет с осени прошлого года и к началу октября увеличилось, с сезонной поправкой, до 20 млрд долларов в квартал, что эквивалентно 4% ВВП в годовом выражении (см. график 2). Любой макроэкономист вам скажет, что в этих условиях фундаментальных причин для масштабной девальвации нет. «Традиционно сигнал для девальвации рубля — падение СТО ниже двух процентов в год», — поясняет Максим Петроневич , заместитель начальника Центра экономического прогнозирования Газпромбанка. При этом государство может принять меры по дополнительному улучшению счета текущих операций на сумму 40–50 млрд долларов в год. В ряду таких мер Петроневич называет мораторий на выплату дивидендов иностранным акционерам из тех стран, которые ввели против России санкции, либо их принудительное реинвестирование.