Капитал и идеология - Томас Пикетти

частных банковских счетов зависят от решений миллионов физических и юридических лиц, поэтому ежедневные депозиты и снятие средств никогда не уравновешивают друг друга с точностью до доллара или евро. Поэтому банки предоставляют друг другу краткосрочные кредиты, чтобы поддерживать платежную систему в равновесии, а центральный банк поддерживает стабильность всей системы, вливая ликвидность по мере необходимости. Эти кредиты - как межбанковские кредиты, так и кредиты центрального банка частным банкам - обычно ликвидируются в течение нескольких дней или недель и не оставляют после себя никаких следов. Вся эта операция является чисто технической финансовой операцией, необходимой для стабильности системы, но обычно малоинтересной для сторонних наблюдателей.

Однако после банкротства Lehman Brothers в сентябре 2008 года и последовавшей за этим финансовой паники ситуация полностью изменилась. Крупнейшие мировые центральные банки разработали все более сложные схемы создания денег, объединенные загадочным термином "количественное смягчение" (QE). Если говорить конкретно, то QE предполагает кредитование банковского сектора на все более длительные сроки (три месяца, шесть месяцев или даже год, а не несколько дней или недель) и покупку облигаций, выпущенных частными компаниями и правительствами, на еще более длительные сроки (несколько лет) и в гораздо больших объемах, чем раньше. Первой отреагировала Федеральная резервная система. В сентябре-октябре 2008 года ее баланс увеличился с 5 процентов ВВП до 15 процентов; другими словами, за несколько недель ФРС создала денежный эквивалент 10 процентов ВВП США. Эта активная позиция сохранилась и в последующие годы: к концу 2014 года баланс ФРС вырос до 25 процентов ВВП; с тех пор он немного сократился, но остается значительно больше, чем до кризиса (20 процентов ВВП в конце 2018 года по сравнению с 5 процентами в середине сентября 2008 года). В Европе реакция была более медленной. ЕЦБ и другим европейским властям потребовалось больше времени, чтобы понять, что массированное вмешательство центрального банка - единственный способ стабилизировать финансовые рынки и сократить "спред" между процентными ставками различных стран еврозоны. С тех пор покупки ЕЦБ государственных и частных облигаций ускорились, однако баланс ЕЦБ составил 40 процентов ВВП еврозоны на конец 2018 года (рис. 13.13).

Существует довольно широкий консенсус относительно того, что это масштабное вмешательство центральных банков предотвратило Великую рецессию 2008-2009 годов, самый сильный спад послевоенного периода в богатых странах (со средним 5-процентным снижением активности в США и Европе), от превращения в еще более глубокий кризис, сравнимый с Великой депрессией 1930-х годов (при которой в 1929-1932 годах в основных экономиках наблюдалось снижение на 20-30%). Предотвращая каскадные банкротства банков и выступая в роли "кредитора последней инстанции", ФРС и ЕЦБ не повторили ошибок, допущенных центральными банками в межвоенные годы, когда ортодоксальное "ликвидационное" мышление (основанное на идее о том, что плохим банкам нужно позволить обанкротиться, чтобы экономика могла перезапуститься) помогло столкнуть мир с края пропасти.

При этом опасность заключается в том, что эта монетарная политика, избегая худшего, создавала впечатление, что более широкие структурные изменения в социальной, фискальной или экономической политике не нужны. Тем не менее, факт заключается в том, что центральные банки не способны решить все мировые проблемы или выступать в качестве окончательного регулятора капиталистической системы (не говоря уже о выходе за ее пределы). Для борьбы с чрезмерным финансовым дерегулированием, растущим неравенством и изменением климата необходимы другие государственные институты: законы, налоги и договоры, разрабатываемые парламентами на основе коллективного обсуждения и демократических процедур. Что делает центральные банки такими могущественными, так это их способность действовать чрезвычайно быстро. Осенью 2008 года ни один другой институт не смог бы мобилизовать такие огромные ресурсы за столь короткое время. В условиях финансовой паники, войны или чрезвычайно серьезной природной катастрофы создание денежной массы - единственный способ для государственных органов быстро действовать в требуемых масштабах. Налоги, бюджеты, законы и договоры требуют месяцев обсуждения, не говоря уже о времени, необходимом для того, чтобы собрать необходимое политическое большинство для их поддержки; это может потребовать новых выборов, причем результат не гарантирован.

Если способность действовать быстро является сильной стороной центральных банков, то она же является и их слабостью: им не хватает демократической легитимности, чтобы выйти слишком далеко за пределы своей узкой сферы компетенции в области банковского дела и финансов. Абстрактно говоря, ничто не мешает центральным банкам увеличить свои балансы в десять или даже более раз. Вспомним, например, что общее частное богатство (включающее недвижимость, профессиональные и финансовые активы, за вычетом долгов) в руках домохозяйств в 2010-х годах составляло примерно 500-600 процентов национального дохода в большинстве богатых стран (по сравнению с едва ли 300 процентами в 1970-х годах). С чисто технической точки зрения, ФРС или ЕЦБ могли бы создать доллары или евро на сумму 600 процентов ВВП и попытаться купить все частное богатство США или Западной Европы. Но это подняло бы серьезные вопросы управления: центральные банки и их советы управляющих не лучше оснащены для управления всей собственностью страны, чем центральные плановые органы Советского Союза.

Неопроприетаризм и новый валютный режим

Не заходя так далеко, вполне возможно, что балансы центральных банков будут продолжать расти в будущем, особенно в случае нового финансового кризиса. Следует подчеркнуть, что финансиализация экономики в последние десятилетия достигла феноменальных масштабов. В частности, масштабы межфирменных и межстрановых финансовых авуаров росли значительно быстрее, чем размеры реальной экономики и чистого капитала. В Еврозоне общая стоимость финансовых активов и обязательств различных институциональных субъектов (финансовых и нефинансовых компаний, домохозяйств и правительства) составила более 1100% ВВП в 2018 году по сравнению с едва ли 300% в 1970-х годах. Другими словами, даже если баланс ЕЦБ сейчас составляет 40 процентов ВВП еврозоны, это всего лишь 4 процента финансовых активов в обращении. В каком-то смысле центральные банки просто приспособились к безудержной финансиализации, и увеличение размера их балансов просто позволило им сохранить определенный потенциал для воздействия на цены финансовых активов, что многократно увеличило их щупальцевый охват. Если обстоятельства потребуют, ЕЦБ и ФРС могут быть вынуждены пойти еще дальше. Действительно, балансы Банка Японии и Швейцарского национального банка превышают 100 процентов ВВП (рис. 13.14). Это связано с особенностями финансовой ситуации в каждой стране. Тем не менее, нельзя исключать, что подобное когда-нибудь произойдет с Еврозоной или США. Финансовая глобализация приобрела такие масштабы, что может привести тех, кто отвечает за формирование денежно-кредитной политики, шаг за шагом к решениям, которые еще несколько лет назад были бы немыслимы.

РИС. 13.14. Центральные банки и финансовая глобализация

 

Интерпретация: Общий объем активов центральных банков богатых