Фьючерсы на акции. Руководство трейдера - Чарльз Сайди

Все фьючерсы имеют ограниченную конечную дату. Традиционно фьючерсы котируются по квартальному циклу истечения срока: март, июнь, сентябрь и декабрь. Иногда используются последовательный ряд месяцев – так в случае большого количества SSF котируются именно последовательные месяцы.

Что касается SSF, то почти все рынки торгуют их с использованием электронной системы торгов. Это означает, что ордера трейдеров могут быть направлены в электронном виде напрямую на биржу (через подключение брокера к бирже) без обязательного ввода ордера самим брокером, предполагая, что у вас есть соответствующее программное обеспечение и прямое подключение.

Основные принципы фьючерсов на отдельные акции

Фьючерсы на отдельные акции (SSF) как и подсказывает их название, основаны на выпуске индивидуальной ценной бумаги (отсюда популярное в Америке определение – фьючерсы на ценные бумаги (Security Futures)). Следовательно, каждый SSF имеет в своей основе акцию (например, Microsoft), которая, в конечном счете, и диктует цену на данный фьючерс. Кроме того, существуют многие другие факторы, определяющие цену. Центральным вопросом является концепция обоснованной стоимости. Для простоты предположим, что фьючерс на акцию является контрактом на покупку или продажу акции отдельной компании в заранее определенную дату в будущем. Обоснованная стоимость является мерой возможных издержек от удержания фьючерсной позиции в сравнении с доходом, который мог бы быть получен от в высшей степени безрискового инструмента (т. е. краткосрочных, обычно трехмесячных казначейских векселей правительства США [T – Bill]) и от дивидендов по акции. Следовательно, обоснованная стоимость вычисляется путем прибавления величины ожидаемой прибыли от казначейских векселей к цене наличной акции в течение соответствующего временного периода. Затем, если в период существования контракта, дивиденды подлежат выплате, то необходимо вычесть ожидаемую величину дивидендов из наличной стоимости акции и прибавить значение прибыли по казначейским векселям. Просто представим, что обоснованная стоимость на акцию равна ее наличной цене плюс упущенная прибыль от неинвестирования в казначейские векселя минус выплаты по дивидендам этой акции; то есть:

При вычислении этого уравнения текущая ставка по казначейским векселям всегда используется в качестве Прибыли_от_казначейских_векселей, и следует заметить, что применяемые брокером ставки по марже могут значительно отличаться от дохода по этим обязательствам.

Итак, чтобы удерживать акцию в течение шести месяцев, мы могли бы продать фьючерсный контракт и купить казначейские векселя, разместив их на своем счете, а затем использовать 95 % их номинальной стоимости в качестве маржи. Это эффективно компенсировало бы часть форвардной премии. Дивиденды роли не играют, так как они вычитаются. Таким образом, мы смогли бы купить акцию с плечом два-к-одному и удерживать данную позицию в течение шести месяцев с конечной себестоимостью около 2.5 % годовых в виде премии. Это сравнимо с процентными ставками брокера, которые могут быть, скажем 8 % в период тех же экономических условий, и которые для плеча два-к-одному означают, что заимствование половины средств обойдется вам в 4 % годовых.

Таким образом, любой SSF, благодаря ожидаемой дополнительной прибыли от Казначейских векселей, будет стремиться иметь премию выше текущей цены за базовую акцию. Естественно, чем ближе акция подходит к дате истечения срока, тем теснее цены будут сходиться. Если этого не произойдет, то трейдер сможет извлечь арбитражную прибыль в день истечения срока, продав SSF и купив базовые акции. Конечно, обоснованное значение является важным вопросом на рынке, и когда какой-нибудь SSF значительно упадет ниже обоснованного значения или взлетит значительно выше этого уровня, то на рынок выйдут арбитражеры, чтобы компенсировать несоответствие этих цен и аннулировать свои позиции после того, как рынок вернется к обоснованному значению. Конечно, вопрос с обоснованным значением совсем не так банален, как простая продажа при подъеме рынка над обоснованным значение или падением ниже него. На практике, акция должна будет отойти на значительное расстояние от обоснованного значения для того, чтобы к ней применили прибыльный арбитраж. Почему? Ну, для начала, существует проблема спрэда между ценами покупки и продажи, которые применяются как в торговле акциями, так и в торговле SSF. Это будет означать, что уровень обоснованного значения должен быть превышен, по крайней мере, на несколько центов чтобы позволить прибыльное открытие позиции и, несомненно, ее прибыльное закрытие, если только трейдер не собирается держать позицию до истечения срока.

Конечно, иногда, когда рынок движется очень быстро из-за последних новостей или общего оживления рынка, такая волатильность также может привести к значительным колебаниям обоснованного значения, но профессиональные участники рынка просто могут быть слишком заняты (или слишком озабочены реальным риском незахеджированных позиций на одной или другой стороне сделки), чтобы в действительности заниматься арбитражем данной позиции.

Однако, трейдерам SSF всегда следует быть на одном уровне с обоснованным значением по любой акции, которую они отслеживают. Что еще? Когда вы хотите продать фьючерс на отдельную акцию, и сможете заметить акцию, слегка превышающую свое обоснованное значение, вы также можете попытаться превратить это в капитал, добавив небольшой запас к своей позиции… Кроме того, не забывайте, что если ожидаются приличные дивиденды, то SSF в действительности может торговаться со скидкой по отношению к базовой акции. Если вы хотите купить по рынку с расчетом на будущий чистый прирост капитала, это может обеспечить вам дополнительный запас при открытии позиции. Наконец, никогда не забывайте, что выплата дивидендов чувствительна не к дате выплаты, а к дате «фиксации прав на дивиденды» («ex-dividend») на фондовом рынке (т. е. день, начиная с которого акции торгуются без права на получение дивидендов). Именно в этот день дивиденды, включенные в ценообразование SSF, должны быть исключены из цены SSF и она должна сравняться с ценой базовой акции, хотя, конечно, выплата прибыли по казначейским векселям останется в цене фьючерсов по сравнению с акцией.

Различия между владением акцией и фьючерсом

Существуют несколько ключевых отличий между владением SSF и его реальной базовой акцией (Таблица 2.1).

Ключевые отличия между торговлей фьючерсами на акцию и наличными акциями

Те, кто привык к системам специалистов фондового рынка США, посчитает новинкой тот факт, что их ордера могут быть показаны на открытом рынке (аналогично ценовой очередности уже реализованной многими зарубежными фондовыми системами, например, на Euronext). По существу на рынке необходимо показывать самые лучшие ордера, но в настоящее время электронные коммуникационные сети (ECN[7]) и другие системы регистрации и упорядочивания ордеров не являются привычными в процессе совершения сделок на срочных рынках. Более того, исполнение через электронные рыночные системы, которые превалируют на биржах SSF, означает, что скорости исполнения будут весьма стремительными в сравнении с открытыми голосовыми фондовыми рынками Нью-Йорка (если предположить, что ваш ордер когда-нибудь действительно попадет в операционный зал Нью-Йоркской фондовой биржи (NYSE) – процент розничной торговли такими ордерами, действительно исполняющимися в зале на Уолл-стрит, намного меньше доли общих сделок в электронных системах).

Биржи SSF стремятся обеспечить свою ликвидность разумной смесью индивидуальных спекулянтов (известных как «частники» («locals»)), специалистов маркет-мейкеров и банков или других крупных финансовых учреждений. Тем не менее, в электронной торговле ордера обычно являются объектом того, что известно как время-ценовая очередность, также называемой системой FIFO. Понятие FIFO («First In First Out» – «первый вошел, первый вышел») означает, что ордера, зарегистрированные раньше, и будут исполнены раньше тех, которые зарегистрированы в более поздний период. В этой системе существуют некоторые тонкие особенности, которые разрешают особые типы ордеров, такие как ордера на крупные пакеты (block) и на спрэдовые сделки, но в целом игровое поле для фьючерсных ордеров является удивительно простым для обыкновенных фьючерсных трейдеров.

Торговля крупными пакетами остается чем-то вроде «яблока раздора». Традиционная точка зрения трейдера в операционном зале (floor-trader), например в яме (pit) Чикагской биржи (одно из немногих мест, где остаются традиционные ямы), заключается в том, что торговля такими пакетами является скверным делом, потому что она дает несправедливое преимущество перед частниками, которые работают в поте лица и стараются обеспечить ликвидность в ямах. На мгновение частники получают возможность торговать, но затем опять наступает сделка крупным пакетом, и так на протяжении всего внебиржевого рынка (OTC). Реализация таких пакетов на бирже позволяет трейдерам мельком увидеть, где на самом деле проходят крупные объемы.