Ревущие девяностые. Семена развала - Джозеф Стиглиц

Проблемы вознаграждения высшего менеджмента отличаются от проблем современных корпораций с широким владением акциями работниками. Если фирма принадлежит одному индивидууму, то при излишне высокой оплате своего менеджера он сам несет издержки своей ошибки. Семьдесят лет назад Адольф А. Берле (Adolfh A. Berle) и Гардинер К. Минс (Gardiner С. Means) обратили внимание на возникавшие в то время в корпорациях отделение управления от собственности{60}. Акционеры номинально владели и управляли фирмами, но фактически располагали они лишь очень ограниченной информацией о деятельности менеджеров и столь же ограниченными возможностями что-либо предпринять, если они были недовольны действиями менеджмента. Существовали советы директоров, опять-таки номинально избираемые акционерами, в чьи обязанности входил надзор; но часто выборы совета сводились к назначению его членов главами корпораций, и только массовый бунт акционеров мог привести к отставке совета.

И здесь снова мы имеем дело с конфликтом интересов.

Предполагается, что советы директоров должны защищать интересы всех акционеров. Однако некоторые советы, члены которых зачастую получают высокие гонорары — в 10 000, 20 000, 40 000 долларов — за членство и присутствие на заседаниях, гораздо больше заинтересованы в оказании любезности главе корпорации, чем в исполнении их фидуциарного долга[62]. И в то время как защитники реформы корпоративного управления всячески подчеркивают важную роль внешних директоров, т.е. директоров, не входящих в менеджмент, на практике внешние директора назначаются непосредственно главами корпораций или по их предложению и становятся фактически внутренними директорами, как только они вступают в свою должность.

После того как часть глав корпораций добилась от советов директоров согласия на введение системы опционов, другие главы смогли обратиться с тем же к своим советам, и доказать, что они тоже заслуживают опционов, поскольку это — проблема престижности, репутации и окажет влияние на привлечение в фирму высококлассных менеджеров. Подобная аргументация была тем более убедительной, что именно главы корпораций играли основную роль в назначении на эти престижные и хорошо оплачиваемые должности в советах. Некоторые советы заходили столь далеко, что одобряли не только опционы акций, но и низкопроцентные кредиты членам советов; стало ясно, что советы не защищают интересы акционеров, а ищут способы воспрепятствовать акционерам узнать правду о том, как щедро вознаграждаются главы корпораций.

Америка длительное время служила источником инноваций, ее идеи и изделия экспортировались за рубеж. Это же случилось и с технологиями корпоративного мошенничества к величайшему огорчению европейцев. Когда звезда практического внедрения американского стиля экономического менеджмента во Франции Жан Мари Месье (Jean-Marie Messier) и корпорация Вивенди Юниверсал (Vivendi Universal), которую он создал на базе «разводненной» французской фирмы, понесли серьезный урон, это было встречено во Франции с немалой долей злорадства.

СТИМУЛИРОВАНИЕ — ЭТО ВАЖНО, НО КАКОЕ ИМЕННО СТИМУЛИРОВАНИЕ?

Ирония заключалась в том, что защитники фондовых опционов, рассуждая о стимулировании, отнюдь не были заинтересованы во введении подлинного стимулирования. Фондовые опционы — как они использовались на практике — не обеспечивают стимулов к совершению действий, приводящих к увеличению долговременной стоимости фирмы. Фондовые опционы означают, что оплата руководства фирмы зависит от кратковременных курсов акций, а в кратковременном аспекте гораздо легче создать видимость повышения прибылей, чем повысить подлинные прибыли.

Даже в хорошие времена многие корпорации были неудовлетворены тем, что просто поднимались вместе с приливом. Они находили способы раздувания своих доходов — путем притворных сделок, позволявших им приходовать поступления, которых на самом деле не было, или невключения расходов в свои книги учета, или единовременных списаний (время от времени повторявшихся), — пытаясь представить результаты как здоровую нормальную прибыль. Их целью было создание видимости заманчивого успеха — или, по крайней мере, многообещающего будущего — и, получив свои барыши наличными, выйти из игры до того, как всему миру раскроется истинное положение дел. Таким образом, один вид мошенничества порождал много других. И инвесторы оказывались далеко не единственными жертвами.

Когда курсы акций плохо отражают информацию о состоянии дел, вероятно, что имеет место плохое распределение ресурсов. В конце девяностых годов ресурсы были распределены очень плохо. Растущие курсы говорили: «продолжай инвестировать». Стремительно растущие курсы высокотехнологичных и телекоммуникационных акций вели к возникновению огромного инвестиционного навеса в этих секторах экономики. Этот навес, в свою очередь, был частично ответственен за продолжительный спад в конце 2000 г. А все началось с нерациональной практики бухгалтерского учета.

Отказ от проводки фондовых опционов по расходным счетам означал, что акционеры не получали адекватной информации о том, как разводнялись их акции, повышая также стимулы к все большим выплатам непрозрачными способами и все большую зависимость вознаграждения от кратковременной стоимости акций; фондовые опционы все более усиливали стимулирование накачки показателей деятельности корпораций. И корпорации продолжали эту накачку, продавая акции по фиксированным ценам, все более отрывавшимся от реальности. В итоге возрастали суммы инвестиций, растраченные впустую.

Фондовые опционы представляют собой хороший пример того, как бухгалтерский учет может давать дезориентирующую информацию. Стандарты учета, внедренные независимой отчетно-аудиторской фирмой, по-видимому, могут до некоторой степени скорректировать ситуацию — и именно поэтому ССФО был так озабочен учетом фондовых опционов. Но изменения финансовых институтов в период девяностых годов, — финансовые инновации, которыми так гордились многие на Уолл-стрите — давали фирмам все больше возможностей к искажению учета далеко за пределами фондовых опционов. Изменения же в отчетно-аудиторском секторе меняли стимулы отчетно-аудиторских фирм: предполагалось, что эти фирмы обеспечивают независимую проверку отчетности корпораций. Но возникшие нежелательные стимулы толкали их на то, чтобы помогать и пособничать корпорациям в искажении отчетности, вместо того, чтобы обеспечивать ее корректность. Искажение отчетности в результате неучета фондовых опционов само по себе достигло колоссальных масштабов. Есть оценка, согласно которой доходы на одну акцию компаний, входящих в индекс Стэндарт-анд-Пурз 500, были бы в 2001 г. на 20 процентов меньше, если бы опционы акций рассматривались как издержки.

ОБМАНЧИВАЯ ОТЧЕТНОСТЬ

Финансовые отчеты корпораций чрезвычайно сложны. Поэтому приглашаются специалисты в области отчетности. Предполагается, что они представляют прибыли и убытки, а также чистую стоимость фирмы и другие показатели, в стандартизированном и удобном для понимания виде. Иногда говорят, что капитализм — и современная корпорация — не могли бы возникнуть без надежного отчетно-аудиторского сектора, способного обеспечить достаточно точную картину чистой стоимости фирмы и ее прибыли. Как мог бы кто-либо без такого рода информации удостовериться в истинном положении дел на фирме? Предполагается, что обыкновенные акции дают акционеру право на определенную долю в прибылях фирмы; но если фирма может просто конструировать любую устраивающую ее отчетность, кто же будет покупать ее акции?

Государство всегда играло важную роль в установлении правовых норм, определяющих мошенничество. Можно сказать, что мошенничество есть предоставление заведомо дезориентирующей информации в крупных масштабах. Как государство определяет эти нормы — и какие оно принимает меры, если аудиторы не выполняют свои обязанности, — оказывает огромное влияние на корпоративную отчетность и тем самым на состояние рынка капитала, его силу или слабость.

Отчетно-аудиторские фирмы необходимы отчасти и потому, что акционеры знают: фирмам доверять нельзя — просто существуют очень сильные стимулы, даже при наличии законов о мошенничестве, для предоставления дезориентирующей информации. Существуют естественные информационные асимметрии — менеджеры располагают информацией, отсутствующей у акционеров{61}. Предполагается, что отчетно-аудиторские фирмы обеспечивают соответствие данных отчетности определенным стандартам. Хорошие стандарты бухгалтерского учета и их практическое применение сокращают асимметричность информации и улучшают функционирование рынков капитала. К несчастью, в течение последних двух десятилетий силы, работающие на улучшение информации, систематически подрывались.