Денег больше чем у бога. Хедж-фонды и рождение новой элиты - Себастьян Маллаби

частота показателей с большим отклонением низкая, то есть стремится к нулю. Еще в начале 1960-х ученый в области прикладной математики Бенуа Мандельброт говорил о нарушении нормального распределения вероятностей, о том, что хвосты распределения могут быть «толще», чем следует из этой кривой; а Юджин Фама, основатель теории эффективного рынка, заинтересовался этим утверждением и, исследуя цены на рынке ценных бумаг, подтвердил его. Если бы цены изменялись по принципу нормального распределения, рынок переживал бы значительные потрясения более чем в пять стандартных отклонений лишь раз в семь тысяч лет, но на самом деле подобного рода скачки наблюдаются каждые три-четыре года.

Но едва Фама и его коллеги пришли к такому открытию, как тут же сами его и похоронили. Проблема теории Мандельброта заключалась в том, что ее было непросто воплотить в жизнь; применение инструментов статистики в финансовой экономике бесполезно, так как моделирование ненормального распределения до сих пор являлось нерешенным вопросом математики. Пол Кутнер, приверженец теории эффективного рынка и соучредитель Commodities Corporation, жаловался, что «Мандельброт, как и Черчилль, обещал нам не утопию, а кровь, пот, изнурительный труд и слезы. И если он прав, то все инструменты статистики, такие как метод наименьших квадратов, спектральный анализ, прибыльные методы максимального правдоподобия, теория дискретизации и функции замкнутого распределения, давно устарели. И выходит, что все прошлые работы по эконометрии не имеют никакого смысла»66. Экономисты, чтобы не упасть в эту интеллектуальную пропасть, сохранили свою точку зрения, тем более что математики совершали невероятные прорывы в доработке теории нормального распределения. В 1973 году три экономиста разработали революционный метод оценки опциона — так появилась сенсационная, новая финансовая индустрия. Возражения Мандельброта никто не брал в расчет. Фама парировал: «Нормальное распределение — это отлично работающая аппроксимация»67.

Крах 1987 года заставил экономистов пересмотреть свои убеждения. В терминах нормального распределения вероятностей скачок величины, который произошел 19 октября в 500 фьючерсных контрактах S&P, имел вероятность 1 из 10160 — то есть 1 и 160 нолей после. Эта вероятность означает, что никто бы не ожидал такого события, как крах, даже если бы фондовая биржа оставалась открытой еще 200 миллиардов лет — предполагаемо максимальный срок существования вселенной — или даже если ее должны были открыть еще на 20 миллиардов лет после 20 Больших Взрывов. Мандельброт, ушедший из экономики в начале 1970-х годов из-за того, что его идея была отвергнута коллегами, вернулся вновь, полный желания отомстить.

Его точка зрения о «теории хаоса» полностью совпадала с точкой зрения Сороса. Данная теория придавала особое значение следующему утверждению: небольшие кусочки информации могут спровоцировать большие движения цен на основе сложных циклов обратной связи. Это утверждение стало правилом для всех фондовых менеджеров.

Помимо переоценки статистических основ мышления экономистов, «черный понедельник» привел к переосмыслению основных положений. Теория эффективного рынка предполагала, что у инвесторов всегда есть необходимые средства для действий: если бы они знали, что акции IBM на самом деле стоят 90 долларов, а не 100 долларов за штуку, как было принято считать, они бы, безусловно, тут же стали бы продавать их и продолжали бы продажи до тех пор, пока цена не упала бы на 10 долларов. Такое ведение дел, не имеющее ничего общего с общепринятыми понятиями, предполагало совершение практически геройских поступков. Вы должны были смело предположить, что знающие биржевые дельцы смогут «позаимствовать» достаточное количество акций IBM с целью их последующей короткой продажи. И вам необходимо было бы приукрасить тот факт, что в реальной жизни это «знание» реальной стоимости акции IBM, равной 90 долларам, будет менее чем убедительным. Спекуляция всегда подразумевала определенную долю риска, и биржевые игроки всегда брали на себя только такой риск, с которым могли справиться. От них нельзя было ожидать каких-либо действий, направленных на стабилизацию цен.

До краха рынка в 1987 году такие мелкие уловки казались маловажными, несущественными. Разумеется, у основной массы обычных инвесторов могло не оказаться достаточного количества средств или уверенности, чтобы предпринимать какие-либо действия, но теория эффективного рынка позволяла им возлагать все свои надежды на исключительное меньшинство. Только небольшая кучка инвесторов имела не только информацию, но и капитал, достаточный для того, чтобы обрушиваться на неадекватные цены и исправлять их до уровня, соответствующего правде68. Но «черный понедельник» показал, что умудренные опытом инвесторы не всегда добиваются успеха в своей политике корректировки цен. Продавцы, пребывающие в состоянии паники от краха рынка, обрывали телефонные линии брокеров и лишь способствовали развитию хаоса; в такой ситуации невозможно было привести вещи в порядок, расставить все по своим местам. Любой инвестор, использующий заемные средства, всегда рисковал, что его кредитные линии могут быть закрыты; доступ к займам, который по определению должен был быть честным и открытым согласно моделям эффективного рынка, в реальной жизни нестабилен и неоднозначен. И самое главное — действия, не соответствующие существующим тенденциям на современным рынке, были слишком рискованными. Когда весь мир занят продажами, когда продают все, кому не лень, уверенность умудренных опытом менеджеров хеджевых фондов в том, что цены упали слишком низко, не может ничего изменить. Масштабы скупки ценных бумаг достигают невероятных размеров.

В такие моменты кажется, что гипотеза эффективного рынка как минимум просто не рассчитана на период кризиса. Но возникает еще один вопрос: если рынки были эффективными, то почему «пузыри» цен на акции компаний возникли в первую очередь? И снова частичное объяснение данного обстоятельства можно было найти в основных препятствиях, с которыми приходилось сталкиваться биржевым игрокам. Летом 1987 года инвесторы прекрасно понимали, что ценные бумаги продаются по цене, в разы превышающей доходы компаний. Но если на рынке твердо решили продавать их по такой стоимости, то впоследствии могли понадобиться немалые деньги, чтобы изменить ситуацию. Менеджеры хеджевых фондов знали лучше кого бы то ни было, что кредитные ценные бумаги очень сложно понизить в цене, и те немногие, кому это удалось, потратили на эти цели немалые суммы. Из-за такой двойственной природы основополагающих принципов переоценка бумаг может длиться очень долго. Предположение об эффективном рынке умудренных опытом биржевых игроков, пытающихся стабилизировать цены, было как минимум преувеличено.

Третья волна нападок на теорию эффективного рынка, увидевшая свет после кризиса 1987 года, была, возможно, больше всего по душе самому Соросу. Эта атака была направлена в основном на центр экономической модели — безупречно рациональную фигуру, так называемого человека экономического. Когда инвесторы пересмотрели свою оценку показателей по Америке за один день, в игру вступило нечто, не имеющее