Слияния и поглощения: эффективная стратегия для России - Сергей Гвардин

Анализируя исследования зависимости развития процессов М&А от макроэкономических показателей, можно выделить 5 основных факторов, которые в той или иной степени влияют на развитие рынка слияний и поглощений:

1. Капитализация фондового рынка. На основе данных рынка M&A в США экономисты Уэстон (Weston), Нельсон (Nelson) и ряд других исследователей выявили связь между ростом капитализации фондового рынка, ростом уровня промышленного производства и объемом сделок слияний и поглощений.

2. Динамика и объем ВВП. В результате проведенного анализа Чанг (Chang) и Уэстон устанавливают положительную связь рынка M&A с разницей в ставке доходности по корпоративным облигациям с высоким рейтингом и «мусорным» облигациям, а также устанавливают связь рынка с темпом роста ВВП.

3. Процентная ставка. В 1986 г. Бекетти (Beketti) выявил связь рынка M&A с ростом долговой нагрузки, темпами роста ВВП и номинальных процентных ставок.

4. Коэффициент Q-Тобина. Экономисты Голбе и Уайт (Golbe и White) в результате анализа выявляют положительную связь объема сделок M&A с уровнем реальных процентных ставок, уровнем экономики, коэффициентом Q-Тобина, системой налогообложения, уровнем асимметричности распределения информации между потенциальными участниками рынка M&A.

5. Законодательство. Конечно, такой фактор, как национальное законодательство, естественно, оказывает существенное влияние на формирование рынка слияний и поглощений, его интенсивность и структуру.

Рассмотрим более подробно эти основные макроэкономические факторы, которые коррелируют с показателями рынка слияний и поглощений, его объемом и развитием.

1. Капитализация фондового рынка

Зависимость развития рынка М&А от фондового рынка и его капитализации заключается в том, что одной из основных схем поглощения компания предусматривает приобретение акций компании-цели на бирже. В связи с этим большинство исследователей сходятся в том, что корреляция между показателями объема слияний и поглощений и капитализацией фондового рынка ярко выражена. Однако в России, где большинство компаний вообще не представлены на биржевом рынке, оценить зависимость между двумя этими факторами проблематично. Одно можно сказать с уверенностью: отечественные активы недооценены и это делает их привлекательными со стороны приобретателя. К тому же отсутствие биржевого ориентира позволяет существенно снижать стоимость акции при их скупке, особенно если идет речь о миноритарных акционерах. В то же время, как показывает практика, фондовый рынок достаточно активно реагирует (как правило, в положительную сторону) на осуществление сделок слияний и поглощений компаниями, которые представлены на бирже. Но основные объемы сделок слияний и поглощений проходят все же вне биржевого рынка, и поэтому говорить о достаточно ярко выраженной взаимозависимости между фондовым рынком и российским рынком М&А до становления отечественного публичного рынка преждевременно. В то же время в последние годы капитализация фондового рынка растет достаточно интенсивно (рис. 4), и, возможно, в дальнейшем мы сможем выявить степень влияния или зависимость между капитализацией фондового рынка и объемом рынка слияний и поглощений. Однако в настоящее время такая зависимость будет носить некорректный характер и не может учитываться в прогнозных показателях.

Рис. 4. Капитализация фондового рынка

2. Динамика и объем ВВП

Динамика и объем ВВП могут иметь тесную взаимосвязь с объемами сделок слияний и поглощений (рис. 5). Причем в России, в условиях высокой прибыльности слияний и поглощений, вложение денежных средств в такие сделки дает большие экономические выгоды, чем другие альтернативные направления размещения средств. Поэтому, скорее всего, российский рынок M&A будет более чувствителен к этим показателям, чем зарубежные аналоги. Объяснение корреляции в данном вопросе вполне простое – чем большие объемы экономики, тем соответственно больше компаний, которые могут стать участниками рынка слияний и поглощений. А чем лучше динамика ВВП, тем динамичнее развиваются компании и тем соответственно больше компаний, которые могут применять агрессивную стратегию развития, т. е. стратегию слияний и поглощений. Другими словами, бурное развитие экономики обеспечивает рынок М&А участниками. И в этом плане зависимость между двумя этими факторами достаточно очевидна.

Рис. 5. Динамика и объем ВВП. По данным Федеральной службы государственной статистики.

3. Процентная ставка

Уровень процентной ставки также оказывает существенное влияние на объемы слияний и поглощений следующим образом (рис. 6): чем выше уровень процентных ставок, тем выше издержки проведения слияний и поглощений и соответственно меньше доходность, а следовательно, тем ниже интерес к проведению такого рода сделок. К тому же, учитывая то обстоятельство, что большинство сделок М&А осуществляется за счет заемных средств, можно с уверенностью говорить об ограничении возможностей у ряда игроков по использованию этого инструмента в своей стратегии развития.

Рис. 6. Уровень процентной ставки в России

В настоящее время в России наблюдается понижение номинальных процентных ставок и сохранение реальных процентных ставок на низком уровне. Таким образом, складывающаяся ситуация способствует дальнейшему росту слияний и поглощений на отечественном рынке.

4. Коэффициент Q-Тобина

Данный коэффициент представляет собой отношение рыночной стоимости заемного и собственного капитала к текущей восстановительной стоимости активов (надо сказать, что данный коэффициент получил свое название по имени экономиста Джеймса Тобина (James Tobin)):

Когда q < 1, то может оказаться дешевле приобрести активы посредством слияния, а не покупки новых активов.

В общем, чем меньше этот показатель в среднем для экономики, тем больший объем сделок слияний и поглощений будет происходить.

В России данный показатель в целом по экономике имеет значение существенно ниже, чем в развитых странах, например США. Однако он также зависит от высоких показателей объема сделок слияний и поглощений и может рассматриваться компаниями при принятии решения осуществления сделки М&А.

5. Законодательство

Законодательство, регламентирующее деятельность компаний на рынке слияний и поглощений или косвенно воздействующее на деятельность М&А, в значительной степени может повлиять на возможности рынка слияний и поглощений, его интенсивность, а также сроки реализации таких проектов. Проведенные изменения, касающиеся антимонопольного регулирования, упрощающие процедуру слияний и поглощений, а также принятые и планируемые к принятию изменения, расширяющие возможности иностранных инвесторов на этом рынке, в принципе способствуют дальнейшему росту процессов слияний и поглощений в России. При этом необходимо отметить возросшую активность государства по пресечению таких процессов, как «враждебные захваты», что в целом будет способствовать установлению более цивилизованных отношений на этом рынке и как следствие развитию всего рынка М&А, раскрытию всего его потенциала.

Таким образом, процессы слияний и поглощений достаточно тесно коррелируют с приведенными ранее макроэкономическими показателями, и можно выявить факторы, определяющие динамику развития рынка слияний и поглощений, на основании которых в том числе возможно построение прогнозных показателей активности развития процессов слияний и поглощений как во всем мире, так и в России. Конечно, особенности развития экономики России, а также ее неразвитая корпоративная законодательная база придают некоторую специфичность развитию рынка слияний и поглощений в России. Однако в той или иной степени компаниям все же следует учитывать влияние рассмотренных в этой главе параметров, что позволит более эффективно и успешно реализовывать свои проекты в этой сфере.

Раздел 2

Стратегия М&А компании

Рассматривая вопросы стратегии, необходимо отметить, что стратегия компании формируется исходя из тех целей и задач, которые ставит перед собой компания, использующая в своем развитии механизмы М&А. В зависимости от этого формируются и ключевые показатели, определяются критические точки, на которых и необходимо сконцентрировать внимание в рамках выработки стратегии. На наш взгляд, можно выделить 4 основных направления развития компании посредством М&А (рис. 7). В каждом из этих направлений компания определяет для себя критерии отбора компании-цели, формирует показатели, соответствующие намеченным целям, задействует имеющийся потенциал компании или привлекает необходимые ресурсы, в том числе финансовые, кадровые, административные, PR– и IR-службы и пр.