Эксперт № 35 (2013) - Эксперт Эксперт

Еще удивительнее статистика рублевых заимствований. Госкомпании сумели накопить всего 10 млрд долларов рублевого долга, зато частный сектор, оказывается, уже назанимал за рубежом на порядок больше — свыше 100 млрд долларов в валютном эквиваленте на конец 2012 года (см. график 3).

Банки: долговая передышка

Что касается российского банковского сектора, то в настоящее время баланс его сношений с заграницей не вызывает тревоги. За последние несколько лет российские банки из нетто-заемщиков на мировом рынке превратились в нетто-кредиторов. Хотя так было далеко не всегда.

К моменту кризиса 1998 года наша банковская система была нетто-заемщиком в отношениях с нерезидентами, но после банкротства ряда крупных банков и списания их долгов быстро превысила объем иностранных активов над иностранными обязательствами. В течение довольно длительного времени нерезиденты предпочитали иметь дело напрямую с крупнейшими российскими компаниями, а не с контролируемыми ими банками, поскольку главным уроком кризиса для них стало то, что российские бизнесмены не будут поддерживать падающие банки за счет нефинансовых активов.

Однако уже с середины 2000-х банки вновь получили хороший доступ на рынки капитала и очень быстро нарастили объем внешнего долга, опять став нетто-заемщиками на мировом рынке.

В 2008 году ситуация повторилась: в связи с экономическим кризисом внешние рынки закрылись и снова реализовались валютные риски — теперь уже и банки, и их клиенты стали избегать кредитования в валюте заемщиков без валютной выручки.

Главной причиной этого стало резкое снижение спроса российских заемщиков на кредиты в иностранной валюте, при этом привлечение в валюте на внутреннем рынке, в частности от вкладчиков, остается на высоком уровне. В результате растущее валютное — и часто весьма дорогое — привлечение банки вынуждены размещать за границей в низкодоходные активы. Несмотря на кажущуюся абсурдность такой политики, в ней есть свой смысл: в условиях кризиса рублевой ликвидности банки именно за счет ликвидных активов в валюте выполняют нормативы ликвидности.

Сегодня иностранные обязательства банковского сектора, несмотря на их относительно большую величину (около 211 млрд долларов, по данным Банка России, или 13% пассивов), серьезной опасности для устойчивости банковского сектора в целом не представляют. Для сравнения: перед кризисом 2008 года российские банки были нетто-заемщиками на внешних рынках в размере около 4% активов, а должны были 192,8 млрд долларов (см. график 4). При этом иностранные обязательства банковского сектора по большей части долгосрочные, а размещение средств происходит в относительно краткосрочные и ликвидные активы и служит для управления ликвидностью.

Значительная часть счетов и депозитов нерезидентов в рублях приходится на российские «дочки» иностранных банков (см. таблицу 2). Это объясняет значительное превышение рублевого привлечения на текущие счета и краткосрочные депозиты негосударственных банков над рублевым привлечением государственных банков.

Таблица 2:

Банки с наибольшим объемом иностранных обязательств

Кроме того, значительная часть срочных депозитов нерезидентов в российских частных банках размещена компаниями, связанными с акционерами самих банков, в том числе это субординированные депозиты, предоставленные для выполнения банками пруденциальных нормативов Банка России. По нашей оценке, таких средств около 13 млрд долларов, это всего 1,8% объема срочных депозитов клиентов в банках, но бо́льшая  часть привлеченных частными банками субординированных депозитов.

Сладкие рублевые займы

На фоне сокращавшего риски банковского сектора и проводившего весьма консервативную долговую политику государственного рост обязательств российского небанковского сектора за последние десять лет заслуживает пристального внимания. Только кризис 2008 года немного сбавил темпы роста внешнего долга нефинансового сектора. Но уже к середине 2013-го долг небанковского сектора составил более 418 млрд долларов, а чистый долг (за вычетом иностранных активов) превысил 200 млрд долларов. Последние несколько лет эта величина остается относительно стабильной, но в ее структуре происходят значительные изменения.

Банк России с 2012 года стал публиковать данные о внешнем долге корпоративного сектора в разбивке по доле участия государства: более 50% (включается в показатель «Внешний долг государственного сектора в расширенном определении») и менее 50%, который мы будем называть «Частный сектор».

По данным ЦБ, около 37% внешнего долга корпоративного сектора приходится именно на государственные компании и банки. Накопленный долг последних на конец 2012 года превысил 10% ВВП. Банки и нефинансовые компании одинаково интенсивно наращивают долги, однако среди банков лидируют в привлечении внешнего долга государственные банки, а среди небанковского сектора — частные компании, причем особо они преуспевают в наращивании рублевой задолженности.

Почти половину прироста внешнего долга российского корпоративного сектора в 2012 году составили выпуски еврооблигаций: за год прирост долга в этих инструментах по номиналу составил 35,3 млрд долларов, причем на долю госкомпаний и госбанков пришлось три четверти этого прироста (см. таблицу 3).

Таблица 3:

Динамика рынка еврооблигаций российских эмитентов (млрд долл.). Бумаг в обращении (млрд долл. по номиналу)

В разрезе валют обращает на себя внимание тот факт, что компании и банки государственного сектора начинают активнее использовать в заимствованиях не только доллары или евро, но также рубли и более экзотические валюты (швейцарские франки, фунты, австралийские доллары и даже китайские юани), а вот в частном секторе доминирующую роль продолжает играть доллар. Крупнейшие российские заемщики на рынке еврооблигаций в разрезе валют эмитированных бумаг представлены в таблице 4.

Таблица 4:

Крупнейшие российские заемщики на рынке еврооблигаций. Бумаг в обращении на 1.01.2013 (млрд долл. по номиналу)

Непонятный остаток

Теперь попробуем понять, из чего складывается общая сумма внешнего долга корпоративного сектора (частного и государственного) — на конец 2012 года она составляла 256 млрд долларов. Вершина айсберга — публичный долг, оформленный облигациями. На него приходилось 78 млрд долларов. Следующий компонент — двусторонние требования банков, предоставляющие отчетность Банку международных расчетов в Базеле (BIS) — 88 млрд долларов (чтобы избежать двойного счета, мы очистили эту цифру от еврооблигаций российских эмитентов в портфелях банков — членов BIS). Еще одна транспарентная, хоть и весьма небольшая часть долга — торговые кредиты. На них приходится, по данным ЦБ РФ, 2,3 млрд долларов.

А вот понять содержание оставшейся части долга из надежных статистических источников уже проблематично. Приходится довольствоваться собственными оценками. Так, примерно в 40 млрд долларов мы оцениваем потолок задолженности по двусторонним кредитам банков, не входящих в BIS. Это преимущественно кредиты китайских банков, крупнейшие из которых известны («Роснефти» на 15 млрд и «Транснефти» на 10 млрд долларов). И все же мы имеем нераспределенный остаток долга в размере ни много ни мало 50 млрд долларов.

Далее, мы постарались проверить эту оценку альтернативным образом. По данным отчетности по МСФО/US GAAP, мы просуммировали внешний долг перед банками (то есть исключая еврооблигации) 30 крупнейших российских компаний частного сектора. Получилось около 40 млрд долларов, внешний долг прочих компаний оценочно может составить еще 20 млрд долларов. Прибавляем 35 млрд выпущенных еврооблигаций — получаем примерно 95 млрд долларов. По данным ЦБ, внешний долг негосударственного сектора в иностранной валюте составил 152,8 млрд долларов. За вычетом 2,3 млрд торговых кредитов получаем 150,5 млрд долларов. Получается, мы снова имеем 55 млрд долларов неидентифицированного валютного долга.

По нашему мнению, содержательно эти деньги представляют собой не что иное, как долги «самим себе», а именно перед акционерами. К этой сумме можно смело приплюсовать практически весь внешний долг частного небанковского сектора в рублях (около 99 млрд долларов на конец 2012 года). В результате наш главный вывод таков: порядка 150 млрд долларов внешнего долга частного сектора (почти 60% общей задолженности) привлечено от компаний, связанных с акционерами российских компаний.

Но это еще не все. На наш взгляд, эти кредиты не полностью представляют собой реальные деньги, привлеченные в Россию. Значительная часть этого долга (как минимум его рублевая часть) могла быть создана искусственно, в том числе для целей налоговой оптимизации квазидивидендных выплат.